向“钱”冲啊

　　现金唾手可得的时代不再，现金流重新成为科技板块投资者关注焦点

　　言及投资智慧，人们往往会提到沃伦·巴菲特或本杰明·格雷厄姆，鲜少会想到嘻哈巨星。但武当帮1994年的主打歌“C.R.E.A.M.”却贡献了一句值得所有投资者铭记的经典歌词：“现金为王”。

　　本杰明-格雷厄姆：被称为“价值投资之父”，享有“华尔街教父”的美誉，代表作品包括《证券分析》、《聪明的投资者》等等。

　　武当派是美国纽约的HIP-HOP乐队组合，《C.R.E.A.M.》是Wu-Tang Clan演唱的歌曲，收录于专辑《Wu: The Story Of The Wu-Tang Clan》。这首说唱歌曲的歌词中心思想如题目，“这个世界钱最大”，通过各种犯罪活动搞钱。

　　疫情大流行后，股票市场繁荣的大部分时间里，现金和与之相关的企业估值衡量标准已经严重落伍。资金唾手可及，获取成本近乎为零，这一点在科技公司身上表现得更是淋漓尽致。投资者们争先恐后地为快速增长的初创企业提供资金，不管这些企业的盈利计划有多站不住脚。相对于其产生现金的能力来说，一些大型上市公司的估值已经达到了荒谬的程度。

　　在过去的六个月里，这种情况发生了巨大的变化。随着利率的上升，未来利润的现值开始减少，市场重新开始看重公司创造现金流的能力。科技行业首当其冲，因为许多科技股当前的价格其实都是由其未来的利润增长支撑的。

　　众所周知，科技股引领了新一波的抛售潮。但基于一份针对科技公司2019-2021年自由现金流平均收益率的分析，这种转变的影响更为深远。该指标用于衡量一家公司的现金流规模与市值之比，具体计算为将公司产生的现金（扣除营业费用和资本投资后）除以其市值。以2020年初市值超过10亿美金的全球上市科技公司为例，可将它们分为龟兔两类：相对于现金流提升的速度，兔子公司的估值增速更快，因此其自由现金流收益率低于平均水平；而慢步缓行的乌龟公司的该项指标则高于平均水平。从2019年底到去年11月美国纳斯达克指数达到顶峰期间，兔子公司的股价中位数上涨了24%左右；乌龟公司的这一指标则为15%。

　　然而，从那以后，兔子公司的（股价中位数）下降了约22%，而乌龟公司的（股价中位数）仅下降了8%。将这两个时间段合并一起来看，便宜的乌龟股反而比兔子们整体多上涨6个百分点。

　　当然，上述结论也并非滴水不漏——特斯拉是一家自由现金流收益率较低的兔子公司，然而即便考虑到其近期市值缩水，特斯拉的股价在同一期间内依旧涨幅惊人。瑕不掩瑜，龟兔二分法所展现出的趋势十分清晰明确，且不仅仅适用于科技板块。有一只美国交易所交易基金（ETF）今年上涨约8%，组成该ETF的一揽子股票皆是罗素1000指数中自由现金流收益率最高的100家企业。不过，随着股票市场向“钱”看齐，科技板块最能感受到这种转变带来的切肤之痛，因为恰恰是该板块从之前对兔子公司的高估值中获益最多。

　　在偏好现金产出能力这一新趋势中，受益方包括如IBM和惠普等硬件企业：自去年11月来，两家企业的股价均已上涨。IBM和惠普的自由现金流收益率分别达到10%和12%，远高于全球科技企业平均的3%。

　　科技板块中，那些长期面临现金产生问题的企业将饱受这一新趋势的冲击。打车领域就是个典例。今年截至目前，美国企业优步（Uber）和来福车（Lyft），以及东南亚的Grab企业，股价均下挫40%-60%。2019年至2021年间，优步平均自由现金流为负，按照我们的划分标准，是一家典型的兔子企业。上个月，优步首席执行官达拉·科斯罗萨西（Dara Khosrowshahi）告诉员工，公司目前将聚焦如何实现正现金流。

　　此外，现金流重回关注焦点还暴露出企业其他问题，这一点对科技公司尤甚。比如，在科技领域极为盛行的股权激励制度。不同于传统支付薪水方式，以股票期权来支付员工薪水并未记入现金流量表，因其是一笔非现金费用。摩根士丹利（Morgan Stanley）银行去年发布的一项研究称，在罗素1000指数中，科技公司的股票支付中位数约占（资本投资前）现金流的25％，是其他任何行业的三倍还要多。该研究还发现，如果将股权激励算进现金流，亚马逊（Amazon）2020年的自由现金流将减少近三分之一。

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　　鉴于上述类似操作，投资者们可能会更加不遗余力地去描绘一副更精准的现金产生图景。通胀高企，大水漫灌的时代难再，“现金为王”方为当下科技领域的圭臬。